Streupflicht für Immobilieneigentümer

Bereits seit den 1920er-Jahren benannte der Hotelier Conrad Hilton die drei wichtigsten Aspekte für Immobilieninvestments: Lage, Lage, Lage. Seit den 1950er-Jahren weiß der Immobilieninvestor dank Harry Markowitz auch, was die drei zweitwichtigsten Dinge sind: Diversifikation, Diversifikation, Diversifikation. Bei Immobilien kann in verschiedene und in immer mehr Dimensionen gestreut werden. Verteilen lassen sich die Gelder auf Equity und Debt, auf Regionen und Nutzungsarten sowie auf verschiedene Bauphasen.

In den vergangenen Monaten ließ sich beobachten, wie der norwegische Ölfonds hierzluande streut. Vergangenen Sommer wurde publiziert, dass Norges Bank Real Estate einen Kaufvertrag für das sich im Bau befindliche Axel-Springer-Verlagshaus abgeschlossen hat. Vergangenen Monat standen die Norweger aber bei der Transaktion des SZ-Tower in München an Art-Invest Real Estate gemeinsam mit Axa Real Estate auf der Verkaufsseite. Die beiden Deals dürften vor allem in der Erwartung höherer Renditen bei Developments in der Boomtown Berlin und dem hohen Preisniveau in München begründet sein. Sicher spielt aber auch eine Rolle, dass man nicht zu viel Exposure zur konjunktursensiblen Medienbranche haben möchte. 

„Ein bedeutender Trend, den ich auch unterstütze, ist die Verbreiterung des Investmentumfangs, um mehr Nutzungsarten und Regionen abzudecken“, erklärt Mary Ludgin, Global Head Investment Research beim Immobilienspezialisten Heitman in Chicago. „Spezialist“ gilt dabei im doppelten Wortsinn: Heitman investiert nicht nur in  globalen und in US-Metropolen, sondern auch in kleineren, aber wachsenden US-Ortschaften wie Nashville, Columbus und Knoxville sowie auch in Spezialitäten wie Medical Offices, Self Storage oder Cool Storage. Gegenüber Büros haben US-Medical-Offices den Vorteil, dass die Renditen zu Erhöhungen tendieren und weniger von ökonomischen Zyklen beeinflusst werden. „Die Besonderheit bei Lager­räumen ist, dass die Laufzeiten typischerweise nur 30 Tage ­betragen, die Nutzer aber viel länger bleiben“, so Ludgin.  „Die Nachfrage kann aus verschiedenen Quellen stammen, oft sind es Veränderungen in der Familie. Somit schlägt sich Self Storage auch in Rezessionen wacker und erhöht die Stabilität eines Immobilienportfolios.“ 

Büros und Hotels, Einzelhandel und Logistik 

In Deutschland, wo früher nur zwischen Büros und Wohnungen unterschieden wurde, haben sich Hotels als Immobiliensegment etabliert. Ein guter Diversifikator sollten Büros sein. Grund sind die Laufzeiten. Die Deka hat beispielsweise bei drei Neuvermietungen und einer Mietvertragsverlängerung mit Mövenpick und Riview Laufzeiten von 25 bis 34 Jahre abgeschlossen. Bei Büros liegen Laufzeiten dagegen typischerweise bei etwa fünf Jahren. Die Zinsduration ist in diesen beiden Nutzungsarten also sehr unterschiedlich ausgeprägt. „Solche Kombinationen erhöhen die Wertigkeit eines Immobilienportfolios“, erklärt Peter Finkbeiner, Vorstand der gelisteten TLG Immobilien AG, die in Büro-, Einzelhandel- und Hotelimmobilien investiert. Wert legt TLG bei Hotelimmobilien auf die beste Lage und auf eine Streuung bei den namhaften Hotelbetreibern. 

Auf die Vertragslaufzeiten allein sollte man eine Portfoliokonstruktion aber nicht abstellen. Letztendlich sind es die Assets selbst, die ein Portfolio robust oder nicht robust machen. Bei der Asset-Klasse „Hotel“ ist zu bedenken, dass es sich nicht nur bei den Gästen, sondern auch bei dem einen oder anderen Investor um Touristen handelt. „Hotels sind nach wie vor Spezialimmobilien. Vor fünf Jahren gab es nur wenige Hotelfonds“, warnt LHI-Geschäftsführer Dieter Seitz davor, dass sich das schnell in Hotels geflossene Kapital auch schnell wieder verflüchtigen kann, wenn wieder einmal schwierigere konjunkturelle Zeiten anbrechen. Insbesondere, wenn die Bonität des Betreibers nicht über alle Zweifel erhaben ist. „Neben der Bonität des Betreibers und dessen Geschäftsmodell ist auch eine intelligente Finanzierungsstruktur ein wichtiges Kriterium“, so Seitz. 

Ein anderes „Diversifikations-Pärchen“: Retail und Logistik. Je nachdem, wie stark der Trend künftig noch weiter in Richtung E-Commerce geht, leidet der Einzelhandel und profitieren Logistikimmobilien immer mehr. Dies ist nachvollziehbar, allerdings ist nicht alles schwarz-weiß. Ein interessanter Trend ist, dass Amazon mehr und mehr im stationären Einzelhandel aktiv wird. Ein Grund für den Online-Giganten und andere Online-Unternehmen ist, dass die ­Rücksendungen von Waren auch ein nicht zu unterschätzender Kostenfaktor sind. Auf der anderen Seite arbeiten Einzelhändler daran, mit beispielsweise Kaffee und Kuchen dem Online-Handel Paroli zu bieten. Allgemein sehen Experten gute Chancen für Einzelhandel, der sich auf Güter des täglichen Bedarfs wie (frische) Lebensmittel oder Drogerieartikel fokussiert. Gerhard Lehner von Savills sieht zwar ebenfalls den Logistik-Trend. Aber: „Wir glauben nach wie vor an den Einzelhandel.“ Es müsse allerdings die beste Lage sein und der Schnitt müsse stimmen. „Fachmärkte mit Lebensmittel bringen sehr stabile Cashflows“, ergänzt Lehner auf der Berliner Immobilienrunde.
Mit dem Einzelhandel beschäftigte sich auch das ZIA-Frühjahrsgutachten: „Die ansprechende Gestaltung des Kontaktpunktes mit dem Kunden steht im Fokus der Maßnahmen und somit auch die Stärkung des stationären Geschäfts. Das Omni-Channeling scheint für den Großteil der Händler aktuell die Richtung vorzugeben. Expansionsankündigungen von Retailern und Gastronomen in den innerstädtischen Einzelhandelslagen bekräftigen das Ziel, dem Kunden einen Mehrwert an Erlebnis bieten zu können, den der Onlinehandel nicht im Sortiment führt“, erklärt Sebastian Müller, Autor des Kapitels Einzelhandelsimmobilien und verantwortlich für die Einzelhandels- und Immobilienberatung bei GfK im Bereich Geomarketing. Dabei präsentiere sich der Einzelhandel zunehmend heterogen bezüglich seiner Absatzkanäle. Die Möglichkeit online, offline oder per Click & Collect einzukaufen, habe sich vor allem im Non-Food-Einzelhandel bereits stark etabliert.
Dieter Seitz sieht die Lage für den Lebensmitteleinzelhandel kritischer. „Dieser Sektor wird noch mehr unter Druck kommen. Essen lässt sich schließlich auch bestellen.“ Zudem gibt es immer mehr Single-Haushalte. Auch allgemein hält es Seitz für schwierig, nach Nutzungsarten zu diversifizieren, da künftige Trends und sonstige Entwicklungen sehr schwierig zu prognostizieren sind. „Für Pflegeimmobilien spricht zwar ein klarer demographischer Trend. Dafür gibt es in diesem Segment viele rechtliche Ungewissheiten.“ Das Dilemma bei der Diversifikation nach Regionen sind dagegen Fremdwährungsrisiken. Derzeit ist für Euro-Investoren der Hedge besonders teuer.

Bei den Kapitalarten bietet Debt mehr Streuungsmöglichkeiten als die Equity-Seite. „Früher gab es auf der Fremdkapitalseite nur Senior und Nachränge. Heute kommen unter der Senior-Tranche verschiedene Junior-Tranchen und das Equity Piece“, so Dieter Seitz. „Hier zu streuen hilft bei steigenden Zinsen, da die einzelnen Stufen unterschiedliche Durationsrisiken haben.“ Am Rande: Nicht nur US-Investoren profitieren derzeit von Euro-Absicherungen, sondern auch davon, dass US-Debt die höheren Zinsen aufweist. Beim „Hebeln“ sind Euroland-Investoren dagegen im Vorteil. 

Je nach Perspektive können Diversifikationsziele sehr unterschiedlich sein. Relevant für Investoren sind die Vehikel. Hier hat Savills Gerhard Lehner einen Wechsel von der Objekt- auf die Vehikelebene beobachtet: „Bislang wollten viele Investoren über spezialisierte Vehikel ein bestimmtes Segment in einem bestimmten Land machen. Insbesondere kleinere Investoren zeichnen heute lieber diversifizierte Fonds.“ Dafür legen die Investoren – durch Erfahrungen in der Finanzkrise geläutert – Wert auf eine homogene Anlegerschaft. Für Asset Manager gilt grundsätzlich, dass man größer werden will. „Unser Ziel ist, dass die TLG weiter wächst“, so Peter Finkbeiner, der zur Begründung auf dann geringere Abhängigkeiten von einem bestimmten Segment, mehr Flexibilität, Betriebsgrößenvorteile, erleichterte Fremdkapitalaufnahme und zudem auf Vorteile in der Gewinnung von talentierten Mitarbeitern verweist. Eine stärkere Diversifikation in den Asset-Klassen wird sich für Asset Manager nicht zuletzt natürlich auch in schwächeren Marktphasen auszahlen. Auch erwähnt werden sollte zum Thema Immobiliendiversifikation, dass Immobilienaktien und Reits für Investoren die schnellste und kosteneffizienteste Möglichkeit bieten, ein diversifiziertes Portfolio aufzubauen. Diversifikation aus der Perspektive einer Stadt besteht in der Durchmischung von Stadtteilen, die bislang nur zum Arbeiten oder zum Schlafen genutzt ­werden. In Frankfurt werden beispielsweise die Bürostadtteile Niederrad und Mertonviertel mit Wohnungen revitalisiert. Das macht diese wiederum als Bürostandort attraktiver. 
Einen absoluten Schutz geben Diversifizierungsmaßnahmen nicht. Ob nun Streuungen nach Kapitalarten, Regionen, Segmenten oder Bauphasen am wirksamsten sind, ist schlussendlich auch eine Frage der Assets selbst. Die Auswirkungen einer Krise dürften sich aber – wie bei Aktien zu Private Equity – auf verschiedene Zyklen verteilen. Wen das nicht befriedigt, muss sich mit den Renditen der sichersten 1-A-Lagen begnügen.  

portfolio institutionell, Ausgabe 3/2018