Private-Debt-Spielwiese: groß und gefährlich
Damit Private Debt als Asset-Klasse auf dem Einkaufszettel aber ganz oben bleibt, braucht es nicht nur Zugang, sondern auch Expertise und Risikomanagement. (© Stockphoto)
Private Debt ist und bleibt eine gefragte Anlageklasse. Das Risikomanagement erschöpft sich aber nicht allein in der Diversifikation.
Das Risikomanagement-Werkzeug Nummer 1: Diversifikation! Auf der Gesamtallokationsebene kann Private Debt das Risiko senken, da es sich in der Regel um andere Emittenten als im klassischen Unternehmens- und High-Yield-Portfolio handelt. „Kleinere nicht börsennotierte Unternehmen emittieren typischerweise nur Loans“, erläutert Fiona Hagdrup von M&G. „Dies unterstützt die Investoren bei der Diversifikation, denn Unternehmen werden so investierbar, die ansonsten nicht in den Portfolios auftauchen würden.“ Gerade Deutschland sei ein großer Emittentenmarkt, fügt Hagdrup hinzu. Die M&G-Fondsmanagerin nennt bezüglich Risikomanagement noch einen weiteren Vorteil von Private Debt: „Im nicht-gelisteten Bereich kann ein Kreditgeber mehr Einfluss nehmen und Zugang zu umfangreicheren Informationen erhalten. Das Verhältnis zwischen Kreditgeber und -nehmer ist bei Private Debt eng. Das ist gut für die Governance.“ Mit der Diversifikation beschäftigen sich die Investoren aber vor allem innerhalb ihrer Private-Debt-Quote. „Wir suchen eine ausgewogene Länderallokation mit vernünftigen Assets. Finanziert haben wir in Benelux und Südeuropa Mautstraßen, Häfen und Brücken“, beschreibt Stefan Hentschel das Vorgehen der Pensionskasse Degussa bei Infrastruktur Debt. In dieser Asset-Klasse tätigt nun auch die R+V Investments: „Wir wollen erst einmal mit wenigen Partnern breit in viele Branchen und Regionen diversifizieren“, so Dr. Uwe Siegmund, der ergänzt, dass die genossenschaftliche Versicherung bereits seit längerem bei Infrastruktur auf der Eigenkapitalseite unterwegs ist und hier bereits konzentrierter anlegt. Besonders stark ist der Wunsch zu streuen bei der Universa Versicherungsgruppe ausgeprägt: „Diversifikation ist wichtig! Und um eine Mischung aus sicheren und rentierlichen Assets zu bekommen, investieren wir über Dachfonds. Wir versuchen auch, regelmäßig zu investieren“, erklärt Vorstand Frank Sievert auf der Konferenz. Einzuordnen sind die Streuungsbestrebungen primär als Krisen-Prophylaxe, die aber keinen 100-prozentigen Hedge bietet. Sievert: „Irgendwann kommt die nächste Krise. Dann wird man sehen, was hält.“ Als Risikoprämie ist aber eine Zielrendite von sechs bis acht Prozent vor Kosten attraktiv.
Absehbar ist, dass im Krisenfall die Liquidität zurückgehen wird. Das gilt aber nicht nur für Private Debt sondern auch für die Segmente High Yield und Corporate Bonds. Dies könnte aber auch sein Gutes haben. „Wir machten alle die Erfahrung, dass manches was in Panik verkauft wurde, sich dann doch passabel entwickelt hat“, so Frank Sievert, der hierfür als Beispiel ABS-Strukturen anführt. Schlussendlich entscheidend wird im Krisenfall bei Private Debt nicht die Handelsfähigkeit sein, sondern einmal ob die Defaults gering bleiben und zum zweiten, inwieweit die Besicherungen helfen, die Schäden unter Kontrolle zu halten. Um hierfür Erwartungswerte ableiten zu können, mangelt es jedoch außerhalb der USA an ausreichenden historischen Daten. „Die Industrie ist noch jung und hat noch keinen vollen Zyklus durchlaufen“, so Abhik Das, Head of Private Debt bei Golding Capital Partners. Der Debt-Spezialist des Dachfondsanbieters rät insbesondere kleineren Investoren und Private-Debt-Erstinvestoren wegen der breiten Diversifikation zu Fund of Funds.
Sinnvoll aus Risikogesichtspunkten können neben Fund of Funds aber auch Secondarys sein – insbesondere wenn der Secondary Fund nicht direkt in „gebrauchte“ Assets sondern breiter in bereits bestehende Fonds-Anteile investiert. Mit Blick auf Durationen von drei bis sieben Jahren bei Corporate Debt kommen überwiegend Käufe in den Jahren zwei bis vier eines Fondslebenszyklus in Betracht, was wiederum nach Solvency II Eigenkapital spart. Einen solchen Sekundärmarkt-Ansatz offeriert die Solutio AG im Rahmen eines Joint Ventures mit dem Dachfonds-Spezialisten Pantheon. „Ein Secondary-Kauf ist weniger riskant als ein Primary, da Ausfälle und Wertberichtigungen bereits in die Bewertung eingeflossen sind“, verweist Robert Massing von der Solutio AG auf bereits bestehende Historien. „Zudem kann vielfach beobachtet werden, dass die Debt/Enterprise-Value-Ratio günstiger als bei einem Primärinvestment ausfällt.“
Die risikoreduzierende Wirkung von Secondaries
Trotz der reduzierten Risiken bleiben die Renditen attraktiv. Laut Massing sind auf dem Corporate Sponsored Private-Debt-Sekundärmarkt vor Kosten IRR-Renditen von sieben bis 20 Prozent per annum möglich. „In Abhängigkeit vom Pricing und den sonstigen Terms und Konditionen eines Ankaufs lassen sich gerade für Senior Debt auskömmliche Renditen erzielen.“ Diese beziffert Massing mit etwa acht bis elf Prozent. Senior Debt ist für Massing aber auch aus Risikosicht interessant: „Wir fühlen uns mit einem Fokus auf mehr sicherheitsorientierte Transaktionen wohl. Mit diesem Ansatz sollte bei einem gleichzeitig diversifizierten Portfolio auch bei einem konjunkturellen Rückgang eine Stabilisierung des Portfolios möglich sein.“
Um diese Vorteile genießen zu können, braucht es natürlich auch genug „Material“. Zu vermuten ist, dass nur wenige gute Fondsanteile den Weg auf den Sekundärmarkt finden, wenn nahezu alle Investoren ihre Private-Debt-Allokationen erhöhen wollen. Trotzdem sind Investoren bereit, Anteile abzugeben. Massing führt Marktstatistiken an, gemäß derer das weltweite, jährliche Primärfonds-Raising aktuell etwa 110 Millionen US-Dollar beträgt und dass man erwarte, dass sich der Markt in den kommenden fünf Jahren verdoppelt. „Typischerweise kommen etwa drei Prozent des im jeweiligen Jahr platzierten Volumens zwei bis drei Jahre später auf den Sekundärmarkt“, so Massing. Dabei gehe es den Verkäufern weniger um einen Rückzug aus dieser Asset-Klasse sondern vielmehr um Portfolioanpassungen und Neuausrichtungen. „Insofern ist der Sekundärmarkt ein willkommenes Werkzeug zur Portfoliosteuerung.“ Die Auswahl an „Gebraucht-Fonds“ kann mit Blick auf die Zahlen noch nicht besonders groß sein. Dies hat aber auch Vorteile: Da es derzeit nur wenige systematische Käufer wie dezidierte Secondary-Fonds gibt, kann öfters mit einem Discount als mit einer Prämie eingekauft werden. Derzeit seien als Nachfrager vor allem Private Equity Secondary Funds aktiv, darunter bekannte Adressen wie Lexington und Coller. Massing: „Diese Marktteilnehmer betreiben jedoch eine Underwriting-Politik, welche eher auf zweistellige Renditen, analog zu Private Equity, abzielt. Daher ist zu beobachten, dass sich bei Senior Debt eine Opportunität ergibt.“
Autoren: Patrick EiseleSchlagworte: Immobilien | Infrastruktur | Private Debt | Risikomanagement
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