ABS, MBS, CDOs mit AAA aus den USA

Dekade im Rückblick: Zehn Jahre institutionelle Kapitalanlage, zehn Jahre Krisenmanagement und zehn Jahrgänge portfolio institutionell: Langweilig war es nie! Rückblick auf das Jahr 2008.

Das Jahr 2008 ging als annus horribilis in die Annalen ein. Das machte schon der Januar offensichtlich, als der Dax innerhalb eines Tages über 500 Punkte verlor. Aktien waren seit der TMT-Blase aber längst nicht mehr die offene Flanke der Investoren. Lebensversicherer waren Ende 2007 mit etwa 8,5 Prozent in Dividendentitel investiert. Was jedoch Aktien 2002 für die Versicherungen waren, wurden in noch viel stärkerem Maß Kreditstrukturen 2008 für die Banken. Über die Klinge sprangen unter anderem Fannie Mae und Freddie Mac, ­Lehman Brothers und die Hypo Real Estate. Landesbanken gerieten ebenfalls in Schieflage. Die IKB musste bereits ein Jahr zuvor eine existenz­bedrohende Lage einräumen, erhielt 2008 diverse ­Hilfspakete und wurde dann von Lone Star übernommen.

Die IKB war der deutsche Vorreiter bei Investitionen in ABS, MBS, CDOs mit AAA aus den USA. Kurzfristig finanzierten die Düsseldorfer vor allem das „Conduit“ Rhineland Funding, welches sich dann mit Strukturen eindeckte. Der Ausgang für die IKB und die diese ­Strategien kopierenden Landesbanken ist bekannt. Was hinter den Kulissen aber tatsächlich ablief, trug der Autor Michael Lewis in seinen Büchern „Boomerang“ und „The Big Short“ zusammen. Lewis sprach mit Dirk Röthig, der bei der IKB diese Investments ab 2001 aufbaute und die Bank Ende 2005 verließ. Offenbar sah Röthig den Markt heiß laufen und wollte das Engagement reduzieren, fand aber seine Vorgesetzten auf diesem Ohr taub. „They had a profit target and they wanted to meet it.” Röthig zog es vor zu gehen, und ihm folgten einige Mitarbeiter. ­Ohne die „Spaßbremse“ Röthig nahm die Investmentaktivität zu. „One-half the number of people with one-third the experience made twice the number of investments“, so Röthig. Als der Markt 2007 zusammenbrach, stand die IKB immer noch auf der Käufer­seite.
Wenig ­Schmeichelhaftes weiß Lewis von US-Vertriebsleuten zu berichten. Diese verwiesen auf die Frage, wo sie den „Crap“ eigentlich absetzten, auf „stupid German money“ oder sagten einfach auch nur „Düsseldorf“. ­Wenig schlau waren die Vorstände der IKB auf ­jeden Fall darin, Röthig mit seinem Vorschlag, in ein CDO-Analyse­system zu investieren, abblitzen zu lassen. „I told them you have a portfolio of 20 billion Dollar, you are making 200 million Dollar a year­ and you are denying me 6,5 million. But they didn´t want to”, so Röthig. Doch wer nicht hören will, muss fühlen: Stefan Ortseifen, IKB-Boss, wurde entlassen und wegen Börsenkursmanipulation zu einer­ Bewährungsstrafe verurteilt.

Die Kreditstrukturenblase platzte in einer Zeit, als die Portfolios immer bunter wurden. Gold, Timber, Schiffe, Bildungsfonds, Erneuerbare Energien, Insurance Linked-Securities, Microfinance oder ­Infrastruktur hielten Einzug bei Sparkassen und VAG-Anlegern. ­Markus Altenhoff von der Ärzteversorgung Westfalen-Lippe als pars pro toto: „Als langfristiger, global ausgerichteter Investor kommen ­Alternatives bei uns im Hinblick auf Diversifikation und Ertrag besondere Bedeutung zu. Doch auch innerhalb dieses Segmentes sollte man immer nach neuen oder unkonventionellen Anlagen suchen.“ Allerdings ist die Umsetzung für einen Institutionellen keineswegs trivial. Unter anderem liegen Hürden in der Implementierung. „Hier gibt es vielfältige administrative, aufsichts- und steuerrechtliche Hindernisse beiseite zu räumen“, so Altenhoff.
Auch die Aufsicht sorgte für mehr Flexibilität. Die Anlageverordnung erfuhr 2008 die zweite und dritte Änderungsverordnung. Diese stand Pate für eine Erhöhung der ­Mischungsquote auf 15 Prozent und eine Anpassung der Streuungs­bezugsgröße. Der neue Spielraum für Beteiligungen soll „nach dem Willen der Bundesregierung insbesondere Anreize in den ­Segmenten Infrastruktur und erneuerbare Energien setzen“, so der GDV. Auch die Immobilienanlage – Stichworte: „Streichung Drei-­Objekt-Grenze“ und „Gesellschafterdarlehen“ – wurde einer Flexibilisierung unter­zogen. Erstmals wurde eine Rohstoffquote aufgenommen. 

_Vorreiter, aber kein Vorbild: die IKB

Die Diversifikation erwies sich jedoch bei den meisten Assets im Ernstfall als viel geringer als gedacht. Erstversicherer machten von ­ihren Anlagefreiheiten nur wenig Gebrauch. Mit je 0,5 Prozent liefen Private Equity und Hedgefonds sowie 1,6 Prozent in ABS im Schnitt unter „ferner liefen“. Mit ihrem Schwerpunktinvestment Bundes­anleihen lagen Versicherer 2008 aber goldrichtig. In der Folge des ­Asset Meltdowns stiegen die Zweifel an der Portfoliotheorie von Markowitz und der Absatz des „Schwarzen Schwans“ von Taleb. Verstärkt an der Tagesordnung war 2008 auch die Beschäftigung mit Corporate Governance. „Nun ist die Zeit reif für Corporate Governance. Vor zehn Jahren wäre es schwer vermittelbar gewesen, warum man dafür Geld ausgibt“, so Volker Schmidt-Lafleur, Hauptgeschäftsführer des Versorgungswerks der Steuerberater in Nordrhein-Westfalen zu portfolio. Eine gute Corporate Governance hilft in der Asset-Manager-Selektion auch, Betrügern nicht auf den Leim zu gehen. Im Dezember erhob die SEC Anklage gegen einen gewissen Bernard Madoff. Dessen Renditeversprechen erwiesen sich als genauso werthaltig wie die meisten ­Kreditstrukturen.

portfolio institutionell, 16.04.2012

Autoren: Patrick Eisele

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